摘要：虽然近期管理层多次讲话，以鼓舞市场人气和信心，包括前晚的新华社署名评论，但这些均是些口头上的告义，央行的加息预期及财政货币政策会将讲话倾刻化为乌有，昨日午后金融股在从紧政策忧虑的打击下集体跳水，拖累大盘急剧回落，上证综指盘中创出2627.90点的调整新低，最终收市勉强翻红。所以，真正的利好，还需有实质性的东西出台。

　　怎样才能保卫股市?

　　6月19日，沪深两市再次遭遇千只股票集体跌停的惨状。在众多暴跌的股票中，一家名叫帝龙新材的小公司并没有引起人们太多关注，这是一只于6月12日上市的新股，在经历了短短6个交易日后，公司股价迅速跌破发行价。

　　跌破发行价的自然不止帝龙新材这家小公司，中国石油、建设银行、中国太保、中海集运等众多巨无霸们，早已在连绵不断的下跌中跻身“破发一族”。统计数据显示，2007年6月以后上市的新股中，已有一成的公司跌破发行价，跌破增发价格的更不计其数。

　　2007年9月，A股市值达到24万亿元，首次和我国GDP规模相当;2007年底，A股市值达到GDP的140%。在沪深股市跌幅过半后，我国的证券化率也跌落至50%左右，甚至不如一些发展中小国。监管层经常对投资者进行风险教育，但是，当暴涨暴跌成为市场的常态，需要教育的就绝不仅是投资者了。大国崛起需要一个什么样的股市，这个问题值得所有人反思。

　　暴跌原因

　　通货膨胀才是真正元凶

　　如果希望挽救股市，首先要理解市场为何下跌，否则就无法对症下药，甚至适得其反。

　　早在今年年初，人们大都将A股的下跌归咎于美国的次贷危机，但事实证明这个理由非常牵强。一是因为在次贷危机的发生地美国，其股市下跌也没有超过20%，A股的跌幅远远超过美股;二是因为，在美国次贷危机企稳后，A股继续大幅下挫。这表明引发A股危机的并非次贷危机，而是另有其他原因。

　　大小非解禁?看上去是一个很充分的理由，但其实也不能成为A股下跌的主要原因。对于大小非解禁的影响，应该理解为是市场下跌加剧了大小非流通，而不是大小非流通导致市场下跌。人们对大小非解禁的理解，其实是颠倒了因果关系。如果投资者都对市场后期看好，没人愿意在低位抛出筹码，只有当投资者预期看跌时，投资者才会不计成本地抛出。在这一点上，其实大小非和普通投资者的立场一样，只是因为它们的成本低廉，所以才会引发误解。

　　今年6月10日，深交所发布一份针对大小非的统计报告，深交所认为，大小非通过减持股份卖出的数量十分有限，不能得出“大小非减持是当前市场下跌根本原因”的论点。

　　目前很多人都在讨论全流通时代产业资本和金融资本的定价问题，从而得出A股估值理应下降的结论，这种说法只有部分道理，并没有抓住问题核心。如果上市公司业绩连续数年保持40%以上的速度增长，无论产业资本还是金融资本，都不会产生套现的念头。所以，问题的关键在于上市公司的业绩是否开始出现了拐点，具体到A股市场，也就是说，通货膨胀才是真正导致市场连续下挫的元凶。通货膨胀对市场的影响可以从两方面分析，一是吞噬了很多下游行业的利润，导致市场整体估值水平下降;二是政府将通货膨胀视为头号敌人，主要通过紧缩信贷的手段予以治理，这必将牺牲到中国经济的增长，消减上市公司的利润。

　　如果说A股市场被很多外在因素所蒙蔽，导致很多人理解不了其走势，看看美国股市就可以清晰看到通货膨胀的影响——只要国际原油价格上涨，美股必定大跌，而当原油价格下跌，美股必定反弹。A股市场的走弱，通货膨胀才是主因。

　　救市路径

　　管理层最能把握的是资金和信心

　　当投资者信心崩盘时，意味着市场已经失灵，这时候，需要监管层以行政之手予以纠正，这也是监管者的职责所在。对于一个“新兴加转轨”的市场，行政干预并不是什么了不得的事情，一味以市场化之名死守，反而是迂腐不化的表现。如果管理层一旦决定干预市场，必须旗帜鲜明地表明态度，而不是像上次限制大小非那样羞羞答答，既想拯救市场，又不愿承担干预市场之名，最后的效果一定适得其反。牛市行情需要3个基础，上市公司业绩、市场资金以及投资者信心，在这3个因素中，管理层最能把握的是后两者——市场资金和投资者信心。

　　关于市场资金问题，思路无非是限制资金流出，扩大资金流入。资金流出渠道主要有上市公司发行新股和再融资、大小非解禁，以及市场交易成本(印花税、券商佣金)。2007年的市场资金流出大致如下:IPO4500亿元，再融资1000亿元，印花税2062亿元，券商佣金1800亿元，大小非减持830亿元，合计10192亿元。和2007年相比，2008年的资金流出压力主要在于IPO、再融资和大小非减持，如果希望控制资金流出，以上3个渠道应该是监控重点。1994年，管理层曾经暂停新股发行，严格控制再融资规模，当时上证指数在33个交易日从最低的325点上涨至1052点，涨幅204%。如今面临的新课题是大小非解禁，尽管4月份对此出台了相应规定，但效果显然相当失败，既没有达到限制大小非解禁的目的，同时还被指责违背市场的法治精神。在产业资本和金融资本之间，管理层原本希望谁都不得罪，这种折中的态度自然是两边都不讨好。

　　在控制资金流出的同时，还可以扩大资金流入。今年以来，管理层的思路是通过加快基金发行速度来为市场输血，现在看，这种纯粹市场化的操作显然太过理想化。截至6月4日，今年共有30只新基金结束募集，募集规模818.36亿元，平均每只基金募集27.28亿元。这和2007年每只基金动辄募集百亿元的规模相比，实在不可同日而语。融资融券和股指期货虽然被人们寄予厚望，但这两项业务毕竟包含了做空机制，对于市场究竟意味着利好还是利空，其实很难判断。

　　如果纯粹市场化的手段难以带来足够的增量资金，那就应该考虑一些非常手段，热议多年的平准基金成为投资者最为期待的方式。所谓平准基金，又称干预基金，是指政府通过特定机构以法定方式建立的基金，通过对证券市场的逆向操作，熨平市场的剧烈波动，以达到稳定市场的目的。通过平准基金干预股市，在日本、韩国以及我国的香港、台湾地区等有过成功先例，尤其是香港的盈富基金在10年前击退国际炒家，更使平准基金成为资本市场的经典之战。但对于A股市场的难处在于，平准基金一般是市场遭遇国际游资恶意袭击、金融市场遭遇重大危机时才予以采用，很大程度上是为了维护国家和地区的金融主权。如果认为股市的下跌已经威胁到了奥运会前的和谐稳定，采用平准基金入市也未尝不可。

　　从6100点到2700点，市场损失最大的不是市值，而是信心。对大多数普通投资者而言，他们并没有足够的能力判断中国经济的未来，当很多专业人士频频唱衰中国经济时，大多数普通投资者只有盲从。如果说一些国际大投行的唱空言论还有其目的性可言，一些国内研究机构在6100点看多、2800点看空的举动着实让人瞠目结舌。对管理层而言，可以适当稳定投资者的预期，在市场高涨的时候进行风险教育，同样的道理，在市场暴跌的时候，管理层也应该稳定投资者的情绪，不至于让整个市场被恐慌情绪所笼罩。

　　同时，管理层应该鼓励一些有责任感的大公司主动站出来，在市道低迷时回购自己公司的股票，或者是采取其他一些稳定措施。

　　决战通胀

　　股市不应沦为宏观调控的牺牲品

　　如果说是通货膨胀导致了本轮股市下跌，那么未来股市的希望在于，一方面继续深化能源价格改革，缓解通货膨胀的压力;另一方面改变治理通货膨胀的思路，不再以单一的货币政策作为主要手段，辅以更大力度的财政政策。对股市而言，这或许是将来最大的利好。以这样的手段“救市”，长期效果远远好过行政手段救市，难度在于，股市需要获得更高的地位以及更多关注，以目前的地位很难享受这样待遇。

　　如果说本轮下跌的原因是政府为了抑制通货膨胀而紧缩货币政策，导致投资者对企业的盈利预期出现下降所致，那么，未来市场反转的关键还在于政府治理通货膨胀的思路。如果继续沿用紧缩的货币政策，市场还将继续下跌;反之，如果辅以更多财政政策，对实体经济的伤害不会太大，这才真正意味着市场的转机。今年3月底，国务院总理温家宝在老挝访问时表示，“政府要努力促进内地股市平稳健康发展，避免大起大落，集中力量解决经济发展引起的问题，中国经济存在的问题解决了，中国的股市会好起来”。温家宝总理在3个月前说的这段话，其实是理解中国股市走势的最好注解。

　　中国经济目前最大的问题在于通货膨胀和经济增长的平衡问题，中国股市的问题根源其实也在于此。由于通货膨胀被定义为我国今年经济工作的头号敌人，政府更在年初便制定了4.8%的调控目标，当实际CPI连续在8%的上方运行时，为国家宏观调控带来很大的压力，信贷紧缩一直成为今年的主旋律。由此形成一个反常现象，随着贸易顺差和热钱等涌入，国内经济呈现流动性泛滥，但是具体到企业经营层面，却呈现出流动性紧张的局面。尤其一些中小企业，已经到了借贷无门的境地，在一些民间资本活跃的地区，高利贷和典当行等异常活跃。治理通货膨胀势必会牺牲经济增长，这是教科书上的常识，这一常识现在正在演化成残酷的现实。

　　过于从紧的货币政策如果对实体经济形成较大伤害，这不应该是宏观调控的初衷，年初制定的4.8%的CPI目标，不应该成为货币政策制定者的唯一政策指向。从紧的货币政策主要有两点理由，一是防止经济由偏快转为过热，二是收缩市场流动性，防止通货膨胀由结构性上涨转为全面性上涨。但在过去半年里，国际和国内经济形势已经发生了重大变化，国内很多企业在面临外需放缓、人民币升值的压力下，还要面对国内信贷紧缩的压力，生存空间已经被严重压缩，中国经济面临的问题恐怕已经不再是过热，而是过冷。党中央和国务院也屡屡提到宏观调控的灵活性，但在过去半年时间里，货币政策并没有体现出太多的灵活性，比如6月初央行提高1%的存款准备金率，这就是一个让很多人感到意外的举动，也引发了股市超过7%的暴跌。在国家发改委对成品油和电力价格上调后，6月20日，央行行长周小川在美国表示:“想必能源价格的调整势必给消费物价指数带来某些压力，为此我们会制定更加强硬的反通胀政策。”通货膨胀固然要反，也不能以大幅牺牲经济增长为代价，4.8%的CPI目标，不应该成为一项政治任务。本轮通货膨胀的成因相当复杂，绝不仅仅只是简单的货币现象，所以对抗通货膨胀，除了货币政策，还应该有大力度的财政政策予以配合，否则很有可能演变成——通货膨胀水平没有下降，反而使经济增长大幅下滑。

　　问题的关键在于，中国的股市现在还没有获得其应有的地位，股市和实体经济还处于分割状态。如果管理层能够意识到股市衰则实体经济衰，那么，也就能意识到拯救股市其实就是拯救中国经济。唯有如此，股市才能在更高的层面获得应有的扶持，而不至于沦落为宏观调控的牺牲品。 据《三联生活周刊》